宏观经济周度观察第50期:信用将适度宽松,社融增速有望企稳

前言2018年7月20日,又是一个似曾熟悉的周五,一天之内,中国银保监会、中国人民银行、中国证监会陆续发布了《商业银行理财业务监督管理办法(征求意见稿)》、《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》(以下简称“《执行通知》”)和《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法(征求意见稿)》、《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定(征求意见稿)》,引起各界热议。其中,《执行通知》明确打开了公募产品投资非标债权资产的口子,一时之间,“公募可投非标”似乎刷了全世界的屏,很多信托公司的朋友们也在转发相关文章,似乎之前困扰大家的涉及公募性质的信托产品无法投资非标债权资产的合规问题已经彻底解决。但在热度之下冷静一想,对于目前大资管格局中的信托产品而言,是否真如这些标题所示,公募可投非标就真的意味着信托产品公募私募之争破局了?

自2018年4月27日央行等四部委联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(以下简称“资管新规”)之后,资管行业迎来向规范化方向发展的重要转折点。7月20日,一行两会资管新规细则陆续公布,起先是银保监会对外发布《商业银行理财业务监督管理办法(征求意见稿)》;在意见稿发布的同时,央行发布了《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》(以下简称《通知》),随后证监会发布《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法(征求意见稿)》及《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定(征求意见稿)》。结合当前市场特点,一行两会资管新规细则既是资管新规的政策延续,同时在具体操作上又有所放松,表明监管层在坚持从严监管的同时,政策有所微调。

投资比例不得超过35%

   
理财新规:监管边际宽松,稳定市场预期。理财新规与资管新规去通道、去套嵌、控制杠杆水平、禁止期限错配等基本原则一脉相承,而在具体细节和操作方面表明监管层在态度上实现了从严监管向力保资管业务平稳过渡的微调,有以下方面值得重点关注:分类管理降低了公募理财产品的准入门槛。在业务管理方面,不统一要求设立资管子公司,但要做好业务隔离。在净值化管理方面,允许符合条件的封闭式理财产品采用摊余成本计量。对于非标处置方面,公募产品可以适当投资非标准化债权类资产。对结构性存款,纳入商业银行表内核算,统一缴纳存款准备金和存款保险,计提资本和拨备。过渡期内提高了商业银行自主权。理财新规一方面有助于缓解现阶段理财规模的快速下滑,另一方面也表明监管层的意图在于规范而非压缩理财,未来居民丰富的财富管理需求将会为理财业务发展打开一片新的空间。

资管细则划定“非标红线”

   
资管新规补充《通知》:保障表外融资顺利返回表内。央行发布的《通知》和证监会发布的征求意见稿表明监管层在信用持续收缩的背景下,金融去杠杆态度有所缓和,在确保资管业务平稳过渡的同时,保障表外融资顺利返回表内。亮点一:公募产品可以投资非标资产,缓解非标融资过快下滑。亮点二:过渡期内,金融机构可以发行老产品投资新资产。亮点三:部分资管产品可以采用摊余成本计量。亮点四:通过修改MPA考核参数、发行二级资本债推动需要回表的存量非标回表。亮点五:过渡期内,由金融机构按照自主有序方式确定整改计划,经金融监管部门确认后执行。

⊙徐蔚 ○编辑 孙放

   
对实体经济的影响:防风险的同时,稳定经济增长。在结构性去杠杆背景下,我国信用持续收缩,社融增速仍持续下滑。随着《通知》对非标投投资主体的放宽,有助于缓和快速下滑的委托贷款和信托贷款,从而弥补实体经济因表外一时无法回归表内产生的融资缺口,稳定经济增长。

22日晚间,证监会发布《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》及《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》,作为《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》的配套实施细则,自公布之日起施行。

   
对资本市场的影响:缓和市场情绪,修复市场行情。对于股市而言,资管新规细则有助于从政策层面缓和市场情绪。在宏观层面,有助于稳定社融增速,缓和经济下滑压力,改善实体经济尤其是国家重点领域和重大工程项目与中小微企业融资需求,利好基建板块。从微观层面来看,有助于修复商业银行负债端压力,缓解了银行间狭义流动性向广义流动性传导机制,降低了公募理财产品的门槛,更多公募理财可以配置股票市场,利好银行、券商、保险等金融板块。对债券市场影响,随着金融监管政策的主动调整,利率债下行空间有限,有利于修复信用债利差不断走阔的格局。

对于占通道业务相当比例的非标资产,资管细则明确了投资比例上限,即不得超过该证券期货经营机构所管理的全部资管计划净资产的35%。此外,对同一资产的投资比例,资管细则较此前征求意见时有所放宽,上限由“双20%”升至“双25%”。

    风险提示:政策不及预期,市场超预期波动,外部因素扰动。

某券商资管人士表示,资管细则为实现存量资管业务平稳过渡,在操作细节上略有放宽。对券商资管而言,未来,通道业务将持续压缩,非标业务则可能以组合投资的形式展开。

具体而言,资管细则从四方面对资管计划投资非标准化资产进行了系统规范。第一,以是否具备公允价值和较高流动性等为标准,明确非标债权类资产应根据“指导意见”的规定进行认定。第二,为防控因随意创设各类收益权而导致资产虚假无效、“一物多卖”等风险,资管细则明确了资管计划投资的非标准化资产的“资质”要求,包括合法、真实、有效、可特定化等。第三是落实“指导意见”要求,参照商业银行理财业务监管规则,规定同一证券期货经营机构管理的全部资管计划投资非标债权类资产的资金,不得超过全部资管计划净资产的35%,并允许按照母子公司整体私募资管业务的合并口径计算。同时,为避免影响证券期货经营机构新开展业务,允许在前述指标达标前新增非标债权投资,但过渡期结束前应当达标。第四,资管细则要求证券期货经营机构建立专门的质量控制制度,并设置专岗负责投后管理、信息披露等事宜,动态监测风险。

上海某上市券商资管人士表示,当前通道业务管理规模庞大,通道业务又以投资非标资产为主,目前占比远超35%。因此,过渡期内,非标资产和通道业务规模将进一步压缩。

对比此前发布的征求意见稿,资管细则对“双20%”比例略有放宽,升至“双25%”。即一个集合资产管理计划投资同一资产的资金,不得超过该计划资产净值的25%;同一证券期货经营机构管理的全部集合资产管理计划投资同一资产的资金,不得超过该项资产规模的25%。

此外,据资管细则,全部投资者均为符合中国证监会规定的专业投资者,且单个投资者投资金额不低于1000万元的封闭式集合资产管理计划,将不受“双25%”限制。此处,对“单个投资者”投资金额要求所有降低,此前,征求意见稿中的门槛为3000万元。

前述券商资管人士在接受采访时表示,相比征求意见稿,双“25%”的操作空间更大,不过非标业务与以往相比仍会有较大变化。“以前券商资管无法直接投资非标项目,现在可以直接投资非标,但受25%的比例限制。这意味着未来证券期货经营机构的非标业务将以组合投资的形式开展,另75%的份额要由其他资管机构持有,操作难度明显加大。”