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2008年金融危机及之后十年演义,证明了1971年解除美元与黄金挂钩的后布雷顿森林会议体系的破产,国际金融体系已严重过时,必须要脱胎换骨地改革。当前国际金融体系十大病态:1、经常性金融危机成为一种新的经济现象。工业革命后,商业在市场供求变化中呈现明显的周期现象。经济危机基本上就是商业周期危机。自20世纪70年代初,伴随布雷顿森林体制完结之后,经济危机更多是来自货币金融领域的危机,而不是实体经济的危机。货币金融急剧膨胀,由于其流动性、国际性、技术性等,使得金融危机日益频繁,局部的、小规模的、短期的金融危机成为一种新的经济现象。1997年亚洲金融危机、2008年世界金融危机,不过是典型案例。往往货币流动性危机、银行债务危机、次贷信用危机等并发。2、以美元为中心的国际货币体系岌岌可危。当前国际货币体系是以美元为中心的,分两个阶段:1944年,布雷顿森林会议确定了当代的国际货币体系;27年之后(1971),尼克松关闭美元的黄金窗口,标志着国际货币体系进入到“后布雷顿森林货币体系”时代。各国货币的价值不仅取决于自身经济状态,而且体现为与美元的汇率。这样,美元的升值与贬值,势必影响世界各国货币的价值。美元对“国际货币体系”的影响力不是削弱,而是强化了。但随着美国剪羊毛政策,特别是特朗普政府的孤立主义和霸凌主义,美元已越来越HOLD不住这个世界。3、世界银行、国际货币基金组织,以及国际清算银行等已支撑不起国际货币关系平衡。国际货币基金组织用特别提款权维系成员国之间的稳定汇率关系,以及国际收支平衡,但面对危机反应严重滞后。改革国际货币基金组织已经成为共识。在2008年金融危机之后,中国提出了“超主权货币”的概念,即“创造一种与主权国家脱钩、并能保持币值长期稳定的国际储备货币”,但没有达到预期的结果,仅仅有限地增加了人民币在特别提款权的比重而已。国际清算银行通过《巴塞尔协议》,
最低风险资本要求、资本充足率监管和内部评估过程的市场监管,帮助银行规避风险,效果可想而知不好。维护世界金融秩序不得不主要依靠G20,或者是主要工业国家的财长会议,这两种方式的约束性相当有限,只能达到某种脆弱平衡,而且成本愈来愈高。4、各国量化宽松货币政策不起作用。美联储是世界“央行”。但货币宽松政策不起作用,反而制造系列问题。伯南克将利率降至1%,为投资者和机构提供了一种前所未有的借贷激励,加剧房地产泡沫和刺激股市和债市。全球各国都效法美联储,量化宽松、降准降息,普遍实施低利息甚至零利息、负利息政策,结果经济没刺激起来,制造了世界三大著名泡沫:美国股市、中国房市、日本债市。5、通货膨胀出现新情况。世界主要国家先后都实行了货币宽松政策,M2(广义货币供应量)急剧增长,达到一倍甚至两倍于GDP的情况,却没有发生关系民生的物价飙升,CPI增长低于M2的增长速度。房地产、股市、债市等吸收了过多的流动性,资本投资大规模增长,杠杆高企,钱在虚拟经济里打转,实体经济反而缺钱。当然,因为经济体系的关联性,流入资产领域的资本,不仅会导致资产名义价格的上升,而且最终还是会传导到最终消费品部门,洗劫民众生活水平和质量。6、股票等资本市场地位的显著下降。17世纪初荷兰人创建股票市场,和100多年后,美国人建立了华尔街股票市场,400余年来,股票市场遍布主要发达国家,支撑了资本主义的发育和成长。进入20世纪末期,作为实行“社会主义制度”的中国,也建立了股票市场。2008年9月15日雷曼兄弟公司宣告破产,2011年9月至11月的“占领华尔街运动”,种种迹象表明,股票等传统资本市场,由于种种不可克服弊端,也已风光不再。7、金融深化受阻,金融抑制抬头。1997年亚洲金融危机和2008年世界金融危机,导致了绝大多数新兴市场国家的政府强化对货币部门和金融市场的干预程度。金融自由化发生全球性逆转。金融垄断和政府力量的结盟,必然导致金融抑制。8、金融创新方兴未艾。从20世纪70年代至2000年前后,金融创新主要集中在金融衍生工具(financial
derivative)的创造和应用。其中,期权定价模型等衍生工具估价模型和技术取得突破并有显著进展。互联网金融全面崛起,“网上银行、第三方支付、个人贷款、众筹”等,百花齐放。意义更大的金融创新是2008年比特币的诞生,以及支持比特币的区块链技术的开拓与发展。9、金融安全问题日益复杂。1997年的亚洲金融危机和2008年世界金融危机,唤起世界各国的金融安全意识,并将金融安全提高到国家安全的高度。目前,金融安全成为日益复杂的经济、技术和社会工程。10、经济理论找不着北。2008年金融危机没有那个经济学家预测到,之后,各国按照凯恩斯主义量化宽松干预,效果甚微。时至今日,经济学仍对金融危机预测和治理没有办法(有人认为金融危机近似于地震和流行性感冒,其预测是相当困难的)。

澳门新葡亰平台9411,区块链是技术革命,更是认知革命。在没有杀手级应用出现前,只能从逻辑上推论这个观点是正确的。如今,稳定币被美国官方认可,或将证明区块链革命是成立的。加密货币里出现美国官方认可的稳定币,找到了它的第一个杀手级应用。这具有划时代意义,它标志着比特币等加密币,告别无用的尴尬境地,并正式通过生死大考。未来,比特币等加密币有望作为货币锚,以去中心化共识本位,替代金本位、美元本位,成为国际货币体系的基石。1.
美国着手布局未来国际货币体系有一种说法,美国开始着手国际货币体系的新的战略布局。这种说法不无道理。评论称,纽约金融服务部批准的这两个稳定币,其实从政策和战略的角度讲,已经不是一个简单的批准了一个企业的商业需求或业务模式,或类似于批准了一个信托或ETF之类的,其实真正的意义在于,美国正在利用这次机会,重塑美元,以及重新规划美元的全球性战略。与其说基于美元的稳定币的发行,是一种数字货币市场和区块链技术在传统金融领域的飞跃,倒不如说是美元基于区块链和数字货币技术,寻找到了新的本位。一种可能性是,美元在经历了“金本位”、“石油本位”之后,可能要开始“数字货币本位”了。未来,在很多地区,跟“中国制造”为本位的人民币所竞争的,可能不是现在的美元,而是以区块链智能合约为本位的,美元稳定币。美国是老牌金融帝国,对于货币金融的理解是很深的,很快意识到加密币的重大价值。在俄罗斯、伊朗、委内瑞拉等扬言要用加密币结算石油,替代石油美元,在土耳其、阿根廷、东南亚,以及新兴市场本土发币纷纷贬值当口,美国人摈弃维基和暗网之前嫌,发现加密币具有比美元更高级的稳定币功能,果断率先批准两个稳定币,听说10月份还打算在纳斯达克上市加密币交易,不得不佩服美国人的机灵。稳定币有划时代意义,标志着加密币真正成为杀手级应用,或成为新的国际金融体系的基础。2018年2月21日,我发文章“构建现代化经济体系或用区块链逻辑可弯道超车”,里边谈到比特币作为货币锚,可以替代金本位、美元本位问题,如下:“区块链之上的比特币等加密数字货币,以及再后来的ICO等,初心是对2008年金融危机以来各国滥发主权货币、地产金融空转、IPO圈钱等的一种替代解决方案。她通过比特币创设,解决了货币锚问题,理论上成为金本位、美元本位的替代,或成为克服金融危机的杀手。她通过通证和ICO的创设,理论上打通了资金直接进入企业的通道,或能克服长期金融不能有效服务实体经济的痼疾。”2.
加密货币或为未来国际金融体系重塑找到灵感2008年金融危机及之后十年演义,证明了1971年解除美元与黄金挂钩的后布雷顿森林会议体系的破产,国际金融体系已严重过时,必须要脱胎换骨地改革。当前国际金融体系十大病态:①经常性金融危机成为一种新的经济现象工业革命后,商业在市场供求变化中呈现明显的周期现象。经济危机基本上就是商业周期危机。自20世纪70年代初,伴随布雷顿森林体制完结之后,经济危机更多是来自货币金融领域的危机,而不是实体经济的危机。货币金融急剧膨胀,由于其流动性、国际性、技术性等,使得金融危机日益频繁,局部的、小规模的、短期的金融危机成为一种新的经济现象。1997年亚洲金融危机、2008年世界金融危机,不过是典型案例。往往货币流动性危机、银行债务危机、次贷信用危机等并发。②以美元为中心的国际货币体系岌岌可危当前国际货币体系是以美元为中心的,分两个阶段:1944年,布雷顿森林会议确定了当代的国际货币体系;27年之后(1971),尼克松关闭美元的黄金窗口,标志着国际货币体系进入到“后布雷顿森林货币体系”时代。各国货币的价值不仅取决于自身经济状态,而且体现为与美元的汇率。这样,美元的升值与贬值,势必影响世界各国货币的价值。美元对“国际货币体系”的影响力不是削弱,而是强化了。但随着美国剪羊毛政策,特别是特朗普政府的孤立主义和霸凌主义,美元已越来越HOLD不住这个世界。③世界银行、国际货币基金组织,以及国际清算银行等已支撑不起国际货币关系平衡国际货币基金组织用特别提款权维系成员国之间的稳定汇率关系,以及国际收支平衡,但面对危机反应严重滞后。改革国际货币基金组织已经成为共识。在2008年金融危机之后,中国提出了“超主权货币”的概念,即“创造一种与主权国家脱钩、并能保持币值长期稳定的国际储备货币”,但没有达到预期的结果,仅仅有限地增加了人民币在特别提款权的比重而已。国际清算银行通过《巴塞尔协议》,
最低风险资本要求、资本充足率监管和内部评估过程的市场监管,帮助银行规避风险,效果可想而知不好。维护世界金融秩序不得不主要依靠G20,或者是主要工业国家的财长会议,这两种方式的约束性相当有限,只能达到某种脆弱平衡,而且成本愈来愈高。④各国量化宽松货币政策不起作用美联储是世界“央行”。但货币宽松政策不起作用,反而制造系列问题。伯南克将利率降至1%,为投资者和机构提供了一种前所未有的借贷激励,加剧房地产泡沫和刺激股市和债市。全球各国都效法美联储,量化宽松、降准降息,普遍实施低利息甚至零利息、负利息政策,结果经济没刺激起来,制造了世界三大著名泡沫:美国股市、中国房市、日本债市。⑤通货膨胀出现新情况世界主要国家先后都实行了货币宽松政策,M2(广义货币供应量)急剧增长,达到一倍甚至两倍于GDP的情况,却没有发生关系民生的物价飙升,CPI增长低于M2的增长速度。房地产、股市、债市等吸收了过多的流动性,资本投资大规模增长,杠杆高企,钱在虚拟经济里打转,实体经济反而缺钱。当然,因为经济体系的关联性,流入资产领域的资本,不仅会导致资产名义价格的上升,而且最终还是会传导到最终消费品部门,洗劫民众生活水平和质量。⑥股票等资本市场地位的显著下降17世纪初荷兰人创建股票市场,和100多年后,美国人建立了华尔街股票市场,400余年来,股票市场遍布主要发达国家,支撑了资本主义的发育和成长。进入20世纪末期,作为实行“社会主义制度”的中国,也建立了股票市场。2008年9月15日雷曼兄弟公司宣告破产,2011年9月至11月的“占领华尔街运动”,种种迹象表明,股票等传统资本市场,由于种种不可克服弊端,也已风光不再。⑦金融深化受阻,金融抑制抬头1997年亚洲金融危机和2008年世界金融危机,导致了绝大多数新兴市场国家的政府强化对货币部门和金融市场的干预程度。金融自由化发生全球性逆转。金融垄断和政府力量的结盟,必然导致金融抑制。⑧金融创新方兴未艾从20世纪70年代至2000年前后,金融创新主要集中在金融衍生工具(financial
derivative)的创造和应用。其中,期权定价模型等衍生工具估价模型和技术取得突破并有显著进展。互联网金融全面崛起,“网上银行、第三方支付、个人贷款、众筹”等,百花齐放。意义更大的金融创新是2008年比特币的诞生,以及支持比特币的区块链技术的开拓与发展。⑨金融安全问题日益复杂1997年的亚洲金融危机和2008年世界金融危机,唤起世界各国的金融安全意识,并将金融安全提高到国家安全的高度。目前,金融安全成为日益复杂的经济、技术和社会工程。⑩经济理论找不着北2008年金融危机没有那个经济学家预测到(天理良心,我们2007年在华融资产石家庄培训会上提出金融危机警示,无奈人微言轻),之后,各国按照凯恩斯主义量化宽松干预,效果甚微。时至今日,经济学仍对金融危机预测和治理没有办法(有人认为金融危机近似于地震和流行性感冒,其预测是相当困难的)。3.
稳定币应用从实践上证明区块链革命是成立的一则疑似中本聪访谈,让我们回顾比特币去中心化共识本位思想。Satoshi
Nakamoto:他说他创建比特币的目的是,无需信用背书的去中心化电子现金。他说,比特币的发展史,是人类对去中心化货币共识渗透、传递与接力的过程,也是人类对货币意识形态扭转过渡的过程。与其说,这是全人类的货币抗争,更不如说是对货币信仰的重塑,通过重塑货币共识来实现人类个体的觉醒。他说,世界的货币标准应该由任何阶级的人制定并认可,而不是局限于国籍,地域和种族,甚至是命运。他说,它就是一艘漂泊的幽灵之船,虽然无人驾驶,但却代表了绝大多数水手的意志。我们认为,比特币/艾西欧等加密币革命,用去中心化共识本位代替中心化的金本位、美元本位,逻辑上是成立的。但比特币/艾西欧带病应用十年,被广泛质疑。比较典型的几个观点:一是巴菲特认为加密币一文不值,但前不久他偷摸买了印度某支付工具的加密币,不知道咋评论。实际上,巴菲特虽是股神,观点不值一驳。他连互联网都不懂,让他懂加密币、区块链,太难为他了。另一个观点是纽约共识大会上,美联储股东圣路易斯银行主席布拉德的。他认为比特币是私人货币,是个游戏,娱乐一阵就完了。他说现在全世界货币太多了,太乱了,人们倾向于简单,结果加密币又发了几千只。老实讲,我们曾说,他的观点我们驳不倒,只有看到将来拥有比特币等加密币的人多了,自然就他的观点不攻自破。现在好了,稳定币出现了,这是有极大价值的应用,美元做不到,别的私人货币就更不用说了。稳定币,奠定了加密币巨大作用的地位。比特币等加密币不会归零,退出历史舞台了。我们不用等到加密币靠拥有人数多决定生死了。稳定币被美国金融当局批准具有标志意义,原因就在这里!其实,周小川、比尔盖茨等大咖,都先支持加密币、区块链创新,但他们看到加密币洗钱、为暗网所用,艾西欧发空气币非法集资,传销,诈骗,都是负能量,还没看到像样的正能量用途,中国等各国严监管,他们后来态度含糊了,不再看好加密币的未来。关键还是应用。杀手级应用出现,自然加密币、区块链,乃至艾西欧,都会“起死回生”。我们说区块链是技术革命,更是认知革命。在没有杀手级应用出现前,我们只能从逻辑上推论这个观点是正确的,只能是一种信仰。现在好了,稳定币被美国官方认可,区块链革命就不在只是停留在信仰层面,而是革命实实在在来到我们身边了。稳定币应用只是非常初步,以此为标志,加密货币和区块链革命将会显露它革命性的磅礴力量。
(荣格财经)

进入专题: 资本账户开放
 

林毅夫 (进入专栏)
 

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  这场关于资本账户开放的辩论中,我是一个旁观者,也是一个啦啦队员,而不是运动员。资本账户开放是我国现代化进程中必须逾越的一个门槛,也可能是一个很难逾越的门槛。从其他发展中国家的经验来看,如果这个门槛逾越不好,很可能使原本发展很好的经济突然发生崩溃性危机。

  基于此,我非常关心国内学界对这个问题的争论。我要恭喜在这场辩论中正反两方对这个问题的深入研究,以及讲道理、摆事实的客观、理性的争论。对重大问题在国内非常需要有这么理性的讨论。

  作为啦啦队员听正反两方隔空辩论时,我对几篇文章和论点拍手叫好,后来发现我拍手叫好的都是反方,包括余永定、张明、张涛的文章。我就谈谈在做啦啦队员时,为何我只为反方的论点拍手叫好。

  

  增长因素并非资本账户开放

  

  我这几年研究的是发展经济学,从世界银行回来以后,我力推作为发展经济学的第三波思潮的新结构经济学。从发展经济学的角度来看,一个国家长期的经济增长必然是技术不断创新、产业不断升级、基础设施和制度安排不断完善的结构转型和变迁的过程,这些要靠投资,投资需要资本。

  从理论上看,发达国家的资本相对丰富,回报率相对于发展中国家低,流动到发展中国家支持技术创新、产业升级、基础设施完善,对发展中国家应该是有利的,对发达国家而言资本的回报率会较高,所以也是好的。这样的自由流动应该是双赢的,受欢迎的。不过诺奖获得者卢卡斯根据观察发现,二次世界大战以来,实际是资本稀缺的发展中国家的资本流动到资本丰富的发达国家,而非相反,这就是著名的卢卡斯谜题。

  在技术创新、产业升级中,发展中国家有后发优势,经济发展应该比发达国家快。从经验实证来看,根据诺奖获得者麦克?斯宾塞所领导的增长委员会的研究,从二次世界大战到现在,仅有13个经济体发展比较好,取得了每年7%及以上、持续了25年甚至更长时间的经济增长。世界上绝大多数发展中国家都长期陷于低收入陷阱或中等收入陷阱。

  根据增长委员会的研究,这13个表现卓越的经济体有五个共同特征。其中的一个是高储蓄率和高投资率,实际上这13个经济体在快速发展时,由于自身储蓄率非常高,高投资的资本主要来自于国内的积累。最明显的就是亚洲的日本、韩国、台湾地区,不但管制资本的短期流动受管制,而且,外债和外资都不欢迎。

  也就是说,一个发展中国家即使资本相对短缺,自己也能够积累足够的资本来推动经济的快速发展,从低收入进入中等收入,最后成为高收入经济体。这个可能的前提是什么?

  对此,在新结构经济学中我给予了解释,那就是在每一个时点上按照要素禀赋结构所决定的比较优势来发展经济,这样所形成的产业就会有竞争优势,占有国际国内最大的市场,享有最高的利润和最多的剩余,而且,投资回报率会最高。剩余多了,可积累的资金就多,投资回报率高,积累的意愿就高,资本积累就快,可以支撑的投资项目就多,技术创新、产业升级、基础设施完善和经济发展的速度也会加快。

  

  资本账户开放三领域的利弊分析

  

  从上述新结构经济学的分析看,一个发展中国家要不要开放资本账户?资本账户开放包含三个主要领域:一个是外国直接投资;另一个是国内银行跟国外银行的借贷或者是国内企业直接到国际上举债;第三是短期以证券投资为主的资本流动。

  从这三大类来看,外国直接投资直接投资于实体经济,对资本的积累、技术的创新、产业的升级有直接贡献,可以直接推动结构变迁、提高生产力水平、促进经济增长。不存在通过借短债进行长期投资的期限错配(termmismatch),或还债时本国货币和外国货币的错配(currencymismatch)问题。而且,外国直接投资还会带进技术、管理、国外市场等诸多有利于经济发展的益处。

  因此,从新结构经济学的角度来看,如果没有国防安全或是民族主义情绪的考虑,在资本账户开放中,外国直接投资利远大于弊。从实证经验看,新加坡是利用外国直接投资比重最高的国家之一,经济发展非常好。另外,改革开放以后,我国是吸引外国直接投资最多的发展中国家,外资对我国外向经济发展的贡献也很大。

  允许金融机构或企业到国外举债回到国内来使用,按照比较优势进行投资,似乎对实体经济的发展有帮助。但是,经济有周期波动,即使投资于出口导向的实体经济,出现短期波动时收益会减少,用外币来还本付息就会有困难。

  韩国在东亚金融危机时面临的这是这个问题,投资按比较优势进行,且是外向型的,原本发展得很好。在泰国、印尼、马来西亚等国爆发金融危机以后,外需减少,经济下滑,韩国也无法避免危机的爆发。在2008年全球金融经济危机爆发时韩国又差点遭遇同样的命运,后来靠跟美国签订货币互换而避免了危机。

  而且,国家也很难保证本国银行或企业会将国外借贷用于国内具有比较优势的产业,它们有时会投资于赶超型的产业,或是投机性的房地产、股票市场,或是用于支持消费信贷的扩张。如果国内生产力水平和出口竞争力的提高有限,甚至不提高,到了需要还本付息时就会出现期限错配、货币错配等一系列问题而爆发危机。亚洲金融危机前的泰国,以及2008年全球金融经济危机中受到重创的南欧和东欧国家就是典型的例子。

  所以,允许银行或企业向国外举债,虽然能带来投资和消费的增加,经济出现短暂的繁荣,但这种繁荣通常以危机的爆发收场。考虑到结构的问题,允许金融机构或者企业到国外举债总的来讲弊大于利。

  短期的资本流动,这种资金由于期限考虑,一般是进入到流动性较强及有投机性质的股票市场和房地产市场。由于不投入实体经济,对生产力水平的提高没有太大帮助,而且,流入到股票市场和房地产市场容易导致股市和房市泡沫。

  如果有大量资金流入,也会带来真实汇率的升值。这种升值通过两种途径实现:一种是,汇率没有管制,自由浮动汇率下,名义汇率上升,导致真实利率上升;另一种是,汇率有管制,大量资金流进,兑换成本币,外汇积累增加的同时货币增发,通货膨胀率上升,导致真实汇率上升。真实汇率上升,出口竞争力就下降,经济放缓,短期流入的这些投机性的资本就会以股市、房市存在泡沫难以支撑而开始唱空该国,导致大量资金流出。

  所以,这种短期资金流动除了带来短期的虚假繁荣外,对发展中国家的经济发展弊大利少。

  

  资本账户开放导致经济波动频繁

  

  资本账户开放是上世纪70年代以后才被以美国为首的发达国家和国际货币基金组织等国际机构提出来的议题。在布雷顿森林体系没有崩溃之前,也就是1971年之前,实际上所有的国家,包括美欧日等发达国家,都实行资本账户管制。

  为什么这些发达国家也要实行资本账户管制?因为在布雷顿森林体系下,美元跟黄金挂钩,其他国家的货币发行以美元为储备,在这种状况之下,一个国家如果允许资本输出,不管是以前面三种方式中的任何一种来进行,可以发行的货币都会减少,就会有通货紧缩的压力,经济增长速度会下降,失业率会上升。所以,大部分的国家不愿意资本流出,资本账户也就不能开放。

  为什么在布雷顿森林体系崩溃以后,资本账户开放变成以美国为首的发达国家和国际货币基金组织倡导的主要论调?

  因为,美国作为储备货币的主要发行国,是其他国家资本账户开放的主要获益者。过去美国和其他国家一样要控制资本外流,因为资本外流也许会带来资本投资收益的提高,对资本的所有者或许有利,但会给这个国家带来通货紧缩的压力。所以,政府作为宏观经济的管理者对资本的外流要进行控制。

  布雷顿森林体系崩溃以后,美联储采取的是盯住通货膨胀率的政策,也就是当有资本外流时,货币发行不必跟黄金挂钩,美联储可以增发货币,维持经济稳定,避免通货紧缩的出现,所以,美国就放松了对货币资本外流的控制。

  在那种状况之下,华尔街是资本账户开放的最积极推动者。因为,投资银行家可以大量到国际上套利,为了套利,华尔街的投行家还推动发达国家的金融自由化,降低管制,允许高杆杠的运作,也就是提高金融机构自己创造货币的能力,使金融机构能够增加套利的资金和利润。

  结果上世纪70年代以后,美国扩张最快、而且利润最多的就是华尔街,在金融经济危机爆发前的2007年,华尔街那几家投行、金融机构雇佣的人数非常少,但是所赚到的利润是美国整个经济中总利润的40%。

  在布雷顿森林体系崩溃后,资本账户开放最主要的受益者是华尔街。从我当世界银行首席经济学家的经验,国际货币基金组织和其他国际发展机构是按美国财政部定的调来唱的,所以,在上世纪七十年代以后也就从资本账户管制的倡导者变为资本账户开放的推动者。

  在美国学界提出的资本账户开放有利于发展中国家资本配置和经济发展的理论中,一般资本是同质的,没有金融资本和实体资本的区分。在那样的理论模型中不会有货币错配、期限错配的问题,也没有储备货币发行国可以用货币虚拟资本去换取非储备货币国的真实产品和服务的利益不对称问题,发达国家和发展中国家也没有产业结构和技术结构的差异,所不同的只是资本禀赋的差异。

  资本账户开放在这样的理论模型中对资本短缺的发展中国家只有好处,而不会有坏处。有了这些理论,华尔街和国际金融机构在发展中国家推动资本账户开放的问题上就变得理直气壮。

  那么,为什么有些发展中国家也跟着附和?除了理论认识的偏颇之外,发展中国家也有一些人积极推动资本账户开放。通常就是可以直接借钱回到国内来套利的金融机构,比如亚洲金融危机之前泰国的金融机构,它们或以很低的利息在国外大量借贷,再以高利率到国内转贷;或者以较国内低的利率在国外借钱,到国内投资,短期扩张比较快;或赚取高额佣金,帮助国内企业到国外发行股票或债券,帮助国外的基金到国内来进行股市和房市投资。

  但是,布雷顿森林体系崩溃、资本账户开放以后的结果怎么样?发达国家金融机构利润不断膨胀,由于有货币政策的主动性,以及作为储备货币国不会有货币错配和期限错配的问题,经济出现了所谓的大缓和(great
moderation)。后来由于金融自由化、因互联网泡沫破灭后过度采取扩张性的货币政策造成房地产泡沫,导致家庭的过度消费和国际收支不平衡,之后就爆发了2008年这场国际金融经济危机。

  但是,即使在这场危机中,美国由于是主要储备货币国,不会有货币危机和期限错配的危机,靠扩张性的货币政策而在发达国家中受损最小。可是对那些资本账户没有管制的发展中国家又怎样呢?如果他们的汇率是完全自由浮动,在那种状况之下,资金的大进大出,加大了经济的波动,拉丁美洲国家就是这种情形;如果有汇率管制,当有大量资金流入时,国内的外汇储备和货币发行都会增加,经济会繁荣,当资金大量流出,为了稳定汇率,就要动用外汇储备,外汇用光时就爆发危机,那就是亚洲金融危机的情形。

  所以总的来讲,从上世纪70年代布雷顿森林体系崩溃后,华尔街、美国金融学界和国际货币基金组织倡导资本账户开放后,实际上导致的结果是发展中国家经济波动更为频繁,危机发生更多。

  

  支持资本账户开放的理由不成立

  

  在这种状况之下,我们要不要讨论资本账户开放?作为学者,我先要讨论资本账户开放对发展中国家是有利还是不利?不同的资本账户开放中,谁是主要受益者?谁是主要推动者?

  如果发展中国家对于以上提到的三种类型的资本账户都不开放,只要经济发展轨迹是正确的,自己的资本积累就足够支撑自己在技术创新、产业升级和基础设施投资上的需要。那些发展最好的,真正缩小了跟发达国家差距的,从低收入变成中等收入、高收入的少数几个经济体,在变成高收入之前,资本账户都没开放。尤其是跨境借贷和短期的资本流动弊远大于弊,应该严格控制而不要开放,要开放的顶多也只是外国直接投资。

  其次,我不同意所谓“条件比我们差的国家都开放了,我们有何理由不开放?”那些国家是开放了,但经济发展得不如我们好,为什么我们也要开放?

  我同意盛司长所强调的我们不能照搬现成的理论,如他所言,著名的“蒙代尔三角理论”确实是在布雷顿森林体系崩溃前提出的,在现在可能不完全适用。但是,美国金融学界提出的新理论缺乏结构的概念,对发展中国家而言也同样不适用,作为发展中国家的学者我们不应该照搬发达国家的理论,我们应该自己研究所面对的问题,提出适合自己发展阶段的理论,这样才不会跟着别人的音乐跳舞。

  但是,对于资本账户开放的问题,央行处于相当尴尬的地位。美国是国际游戏规则的制定者,国际货币基金组织跟着美国的论调唱和;美元又是主要储备货币,(点击此处阅读下一页)

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